美國投資公司InfusiveAssetManagement分析師黃炎向記者表示，蔚來的核心問題是能否在有限的時間內(nèi)解決產(chǎn)能和工程問題，從而降低邊際成本，反映到財報上就體現(xiàn)為現(xiàn)金流，“核心還是蔚來是否有能力生產(chǎn)和賣出足夠的汽車?！?/p>

為求生存，蔚來汽車正積極融資，與虧損展開馬拉松式的長跑。繼亦莊國投百億融資后，10月15日蔚來傳出與浙江湖州市吳興區(qū)的50億融資消息。

不過，10月16日，吳興區(qū)宣傳部外宣辦相關(guān)負責(zé)人向新京報記者表示，的確曾經(jīng)與蔚來汽車洽談過，但最終未簽署融資協(xié)議，原因是經(jīng)評估后認為項目風(fēng)險較大。據(jù)36氪報道，蔚來汽車正與吳興區(qū)洽談一筆超50億元的融資合作。與這筆融資配套的是，蔚來將有一個20萬輛年產(chǎn)能的工廠落戶吳興區(qū)。

在二季度錄得32.85億元凈虧損后，蔚來受到業(yè)內(nèi)外的廣泛質(zhì)疑，不少媒體報道蔚來過去4年里虧損超過400億元，相當于特斯拉過去15年來的累計虧損金額。不過公司創(chuàng)始人李斌和CFO謝東螢主動作出澄清，表示蔚來到今年6月的NON-GAAP虧損為220億元，其中有100億元投入在公司的研發(fā)上。

對于上百年的汽車制造業(yè)來說，僅成立四年時間的蔚來只是一名非常年輕的玩家，但資本市場和輿論從不在乎經(jīng)過，永遠只會以成敗論英雄——擺在蔚來面前最困難的不僅是車輛的交付數(shù)量不及預(yù)期，新一輪融資遲遲未能敲定將影響公司未來兩至三個季度的現(xiàn)金流，直接威脅蔚來的生存空間。

美國投資公司InfusiveAssetManagement分析師黃炎向記者表示，蔚來的核心問題是能否在有限的時間內(nèi)解決產(chǎn)能和工程問題，從而降低邊際成本，反映到財報上就體現(xiàn)為現(xiàn)金流，“核心還是蔚來是否有能力生產(chǎn)和賣出足夠的汽車?！?/p>

與蔚來形成鮮明對比的是，“加州的溫室花朵”正全速駛向中國市場——經(jīng)過十個月的施工后，特斯拉的上海超級工廠已經(jīng)基本完成一期建設(shè)。目前特斯拉仍未正式宣布上海超級工廠的投產(chǎn)時間，不過年內(nèi)開始國產(chǎn)Model3已是板上釘釘之事。未來，上海超級工廠每年將有15萬輛Model3專供大中華市場，對蔚來乃至國內(nèi)新能源車行業(yè)帶來巨大的變數(shù)。

蔚來緣何巨虧？

交付量不及預(yù)期，汽車毛利率難扭正

外界高度關(guān)注蔚來的虧損金額，但事實上特斯拉早年也是持續(xù)虧損，直至公司的電動車交付量逐步提高尤其是Model3的大規(guī)模量產(chǎn)后才開始實現(xiàn)盈利。李斌在今年6月接受新京報記者采訪時認為，大家把蔚來當作是一家非常成熟的公司去看待，“我覺得這也沒有什么錯，但這肯定不符合真實情況?！?/p>

從管理層對外透露的信息來看，蔚來對公司短期虧損早有預(yù)期。蔚來CFO謝東螢在二季報電話會議上表示，蔚來利潤率的決定性因素仍是車輛本身的制造成本和運輸成本，預(yù)計三季度公司汽車利潤率會在-6%左右，四季度將會是-6%到-10%，今年之內(nèi)無法轉(zhuǎn)正。

由于研發(fā)投入費用巨大，車企必須通過規(guī)模量產(chǎn)才能降低整車成本，黃炎認為，目前蔚來依靠江淮汽車代工，規(guī)模效應(yīng)難以形成，單輛汽車的成本是降不下來的?！皩崿F(xiàn)不了產(chǎn)能規(guī)?；鸵馕吨骄杀緹o法降低。目前蔚來連毛利率都無法轉(zhuǎn)正，僅僅依靠砍經(jīng)營成本很難大幅度改善虧損，更不要提擴大產(chǎn)能和開發(fā)新車本身就意味著進一步的資本支出?！?/p>

對于蔚來的造車成本，謝東螢在財報電話會議上表示，預(yù)計到年底蔚來的電池成本能同比下降10%至15%，李斌則表示從現(xiàn)在開始到明年四季度，公司的電池每個季度的成本都有下降的空間，但到明年三四季度才會出現(xiàn)比較大的下降。

影響毛利率的另一個因素是蔚來ES8的銷量在走低。今年第二季度，蔚來交付車輛為3553輛，其中ES8的銷量出現(xiàn)較為明顯的下降，交付量從第一季度的3989輛下降至第二季度的3140輛，而進入7月和8月ES8的交付量僅164輛和146輛。

雖然ES6的交付量持續(xù)走高，但考慮到其價格比ES8低，蔚來指望通過ES6交付拉高利潤率并不現(xiàn)實，而且ES6還可能影響ES8的銷量。汽車分析師任萬付向記者分析稱，ES6肯定會侵蝕ES8的銷量，“ES8上市已經(jīng)近兩年時間，晚上市一年的ES6價格區(qū)間覆蓋了ES8的價格區(qū)間，而且續(xù)航里程和配置較ES8都有提升?！?/p>

宏觀經(jīng)濟不景氣以及新能源補貼退坡兩大因素影響了蔚來的需求。今年前三季度，蔚來共交付車輛12341輛，第一至第三季度分別交付3553輛、3989輛和4799輛，雖然數(shù)量上并不低于威馬和小鵬，但與特斯拉相比有明顯差距——今年前三季度，特斯拉在全球完成25.52萬輛的交付，有望沖擊全年36萬輛的交付目標。

刺激需求的最快辦法是降低售價，但蔚來至今尚未嘗試過降價。此前李斌表示降價不一定是最好的方法，“蔚來也沒有降價空間，如果我們賺了很多，降一點沒關(guān)系，但是我們也沒賺那么多，蔚來也沒有空間降價。”

任萬付亦認為蔚來采取降價的做法并不可取。“除非單車成本下降，否則蔚來不會采取降價促銷的方式來謀求銷量，不然就是賣得越多，企業(yè)虧損越大，陷入更深的泥沼?！?/p>

為了刺激銷量，蔚來計劃在中國100多個城市開設(shè)200家NIOSpace，但投行伯恩斯坦認為，因為這一做法成本高昂，可能無法在中國15-20個最大城市以外的地區(qū)刺激需求。加上蔚來現(xiàn)金流吃緊，伯恩斯坦甚至將蔚來的目標價下調(diào)至0.9美元。

此外，蔚來在8月底推出終身免費換電計劃，所有現(xiàn)有和新購買蔚來ES8和ES6的首任車主，即日起可享終身免費換電。滿足條件的蔚來車主，可以自駕前往任意營運中的換電站，均可享受終身不計次數(shù)的免費換電服務(wù)。

有媒體懷疑此舉是否會增加蔚來的財務(wù)壓力，但蔚來員工透露，目前平均每天有1000個用戶自駕免費換電，實際每天只會增加5萬元運營費用。

現(xiàn)金流吃緊，蔚來大規(guī)模融資勢在必行

無論是從融資額度還是從交付進展來看，蔚來無疑是國內(nèi)造車新勢力中最為領(lǐng)先的車企。上市前，蔚來已經(jīng)融資24.52億美元，再加上IPO時募集的10億美元以及今年6.5億美元和2億美元兩筆可轉(zhuǎn)債，蔚來共獲得43.02億美元的巨額資金支持。

此前中金公司研報預(yù)計，蔚來仍需要在2019至2020年每年募資約百億人民幣，才能保證年末有部分現(xiàn)金結(jié)余備用，直至2022年左右公司才有望實現(xiàn)自由現(xiàn)金流扭虧。

由于每個季度虧損金額巨大，蔚來必須具有持續(xù)融資的能力才能保障公司現(xiàn)金流穩(wěn)定，從現(xiàn)金流的角度看，蔚來處于缺錢的邊緣。二季報顯示，截至今年6月30日，蔚來的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、限制性現(xiàn)金及短期投資總額約為34.56億元人民幣，再加上9月底即將完成的2億美元可轉(zhuǎn)債，蔚來擁有約7億美元的現(xiàn)金流。

按照目前蔚來每季度虧損30億元的速度，這些現(xiàn)金不足以支持蔚來熬過2020年，因此投資者關(guān)注的另一個焦點是蔚來的融資進度。在公布一季度財報時，蔚來首次宣布與亦莊國投達成合作，雙方將圍繞“蔚來中國”展開合作，其中蔚來向“蔚來中國”注入特定的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，而亦莊國投則注入100億元資金。

但此事經(jīng)過5個月后仍未有進一步消息，謝東螢也拒絕透露融資進度。雖然李斌在6月接受記者采訪時表示，交易文件還需要北京各個部門同意，雙方還有很多的細節(jié)在討論中，但蔚來急需新的資金注入是不爭事實，因此公司傳出了更多地方政府的融資消息。

10月15日，據(jù)36氪報道稱，蔚來正洽談新一輪超過50億元融資，注資方或為浙江湖州市吳興區(qū)。該報道稱，蔚來將有一個20萬輛年產(chǎn)能的工廠落戶吳興區(qū)，而蔚來方面則對記者表示暫無回應(yīng)。其后吳興區(qū)回應(yīng)稱：“有意向，區(qū)政府層面簽了框架協(xié)議，但目前尚未正式確定，確定后會統(tǒng)一發(fā)布”。

湖州市是近年積極拉攏新能源車企落戶的地方政府之一。2016年8月，樂視超級汽車工廠項目宣布落戶湖州市德清縣，總投資額高達200億元；游俠汽車在去年也宣布將工廠項目落戶在湖州市吳興區(qū)，年產(chǎn)能達20萬輛，一期產(chǎn)能釋放10萬輛，計劃在今年實現(xiàn)量產(chǎn)。

在未確切獲得融資前，為了減輕現(xiàn)金流壓力，蔚來開始節(jié)流。李斌在二季報中表示，預(yù)計到第三季度末，公司全球員工總數(shù)從今年1月的9900多人減少到7800人左右，并在年底前通過重組和剝離一些非核心業(yè)務(wù)，進一步實現(xiàn)業(yè)務(wù)精簡，如出售旗下FE方程式車隊等。

值得一提的是，李斌旗下的另一家互聯(lián)網(wǎng)公司易車近期宣布收到騰訊及黑馬資本關(guān)于擬議交易的建議函，即初步的非約束性“私有化”提案。在此次私有化中，李斌持有易車11%的股權(quán)，以16美元/ADS的回購價格計算，若易車成功私有化，李斌將有望套現(xiàn)1.24億美元，該筆資金有可能用于蔚來身上。

造車新勢力難完成今年交付目標

根據(jù)中信證券研報統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，今年1月至8月期間，國內(nèi)12家造車新勢力共銷售3.76萬輛新能源汽車，占純電動市場份額的7.8%(含增程式電動車，不含PHEV)。其中，新能源汽車補貼退坡后的7月和8月，各家新勢力的市場份額不降反升，7月和8月分別達到了10.8%和17.6%。

具體到各家企業(yè)，威馬、蔚來、小鵬是造車新勢力中的銷量前三名，今年前八月銷量分別達到1.13萬、1.05萬、0.94萬，市場份額分別為2.4%、2.2%和2%。

但從目前的情況來看，造車新勢力年底前難以完成年初制定的交付目標。按照原計劃，蔚來預(yù)計年內(nèi)將完成4至5萬輛的交付量，前三季度只是共交付12341輛，僅完成四分之一；小鵬和威馬今年交付目標分別為4萬輛和10萬輛，目前的交付數(shù)量與目標相距甚遠。

實際上，由于今年6月底新能源補貼正式退坡，這直接影響新能源汽車的價格上漲。李斌亦表示，從消費者實際支付來看，6月后ES8的價格上漲10%，這影響了ES8的7月和8月的銷量。

補貼退坡疊加國五去庫存的壓力，導(dǎo)致今年下半年新能源汽車的整體銷量出現(xiàn)了罕見的低迷。根據(jù)中汽協(xié)公布的數(shù)據(jù)顯示，今年7月新能源汽車的銷量只有8萬輛，同比下降4.7%，是我國新能源汽車自2017年1月以來首次出現(xiàn)負增長。

其后在8月和9月，新能源汽車的銷量維持同比下降趨勢，分別下降15.8%和34.2%，不過受“金九銀十”影響，9月新能源汽車的產(chǎn)量環(huán)比已恢復(fù)增長。中汽協(xié)秘書長助理陳士華表示，與8月相比，9月呈現(xiàn)了明顯回升，汽車行業(yè)銷量同比降幅也比上月有所收窄，但降幅依然較大，延續(xù)了去年7月份以來的下降態(tài)勢。

此外，中國汽車工業(yè)協(xié)會政策研究室發(fā)布今年三季度中國汽車產(chǎn)業(yè)景氣指數(shù)(AutoClimateIndex，簡稱ACI)顯示，按照汽車產(chǎn)業(yè)景氣評價指標體系，研究結(jié)果表明，第三季度ACI為9，仍處于藍燈區(qū)“過冷”區(qū)間，雖然較上一季度稍有好轉(zhuǎn)，但景氣度仍然較弱，且未來仍存在一定的下行壓力。

中信證券分析師陳俊斌認為，今年是造車新勢力集中進行首款量產(chǎn)車型交付的元年，但是考慮2019年也是新能源汽車補貼大幅退坡的第一年，對于企業(yè)的產(chǎn)品力(客戶滿意度、安全性)以及創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力(銷量、融資)等提出了更高的要求?！坝绕涫请S著傳統(tǒng)車企如大眾MEB、奔馳EQ等純電動平臺產(chǎn)品的投放以及特斯拉中國工廠的投產(chǎn)，留給造車新勢力的時間窗口也日益緊張?！?/p>

特斯拉是否會對國內(nèi)造車新勢力造成威脅？從價格區(qū)間來看，國產(chǎn)Model3的價格與蔚來的ES6相近，但高于小鵬和威馬等車企，因此蔚來面臨的壓力較大。多位接受新京報記者采訪的業(yè)內(nèi)人士認為，目前定價32.8萬元的Model3國產(chǎn)版仍有下降空間，這對造車新勢力構(gòu)成的壓力將加大。

目前特斯拉上海超級工廠已基本建設(shè)完畢，工廠已經(jīng)進入生產(chǎn)設(shè)備調(diào)試階段，正式量產(chǎn)已進入倒計時。投行機構(gòu)JLWarrenCapital在近期的一份研究報告中指出，上海超級工廠今年第四季度主要是調(diào)試生產(chǎn)設(shè)備，產(chǎn)能爬坡要到明年上半年才正式開始，預(yù)計明年6月才能達到每周2000輛電動車的產(chǎn)量。

觀察：面對新能源補貼退坡，特斯拉是怎樣應(yīng)對的？

今年是造車新勢力的交付元年，但受到新能源補貼退坡影響，造車新勢力很難完成原定的交付目標。在美國，美國聯(lián)邦政府也推出新能源汽車的稅收優(yōu)惠，特斯拉是其中的受益者之一。

不過由于2018年特斯拉的電動車銷量超過20萬輛，按照美國聯(lián)邦政府的電動車稅收優(yōu)惠政策，特斯拉電動車的減稅額將從2018年的7500美元向下調(diào)整，2019年上半年這一優(yōu)惠將縮水至3750美元，下半年將再次打五折至1875美元。

作為造車新勢力的前輩，特斯拉在應(yīng)對新能源補貼退坡的問題上更有經(jīng)驗，可以為蔚來們提供參考樣本。

在2019年稅收優(yōu)惠政策向下調(diào)整前一個季度，特斯拉創(chuàng)下9.07萬輛的交付紀錄，實現(xiàn)營收72.26億美元，同比增長高達120%，并錄得凈利潤2.1億美元。

不過，特斯拉創(chuàng)始人埃隆馬斯克并未被該季度的業(yè)績迷惑，其在今年1月初作出裁員決定，宣布公司將裁員7%，只保留最關(guān)鍵的臨時工和承包商。

馬斯克表示，此舉是為了保障售價3.5萬美元的基礎(chǔ)款推出后仍能確保Model3有25%的毛利率——當時，特斯拉最便宜的車型是售價4.4萬美元的Model3，但馬斯克認為公司需要開售價格更低的車型才能生存下去。他預(yù)計，從今年7月起，配置和售價更低的Model3版本需求量將放大，大量的用戶希望在補貼取消前先下訂單。

除了裁員，馬斯克還宣布特斯拉將銷售全面轉(zhuǎn)向線上，稱此舉可以幫助全線產(chǎn)品降價約6%，公司在接下來將關(guān)閉部分線下門店，少數(shù)位于交通繁忙地區(qū)的門店將保留為展示廳和特斯拉信息中心(但最終馬斯克決定不再關(guān)閉全部零售店，計劃保留一半左右)。

在今年第一季度，特斯拉只是交付了6.3萬輛，環(huán)比下降31%，不過第二季度和第三季度出現(xiàn)明顯回升，分別交付9.52萬輛和9.7萬輛，逐漸走出補貼退坡的陰霾，這很大程度上得益于Model3的規(guī)模交付——在第二和第三季度，Model3的交付量分別達7.755萬輛和7.96萬輛，占總交付量比例達81.5%和82.1%。

雖然Model3的大量交付影響了特斯拉的整體毛利率(從第一季度的20.2%下降至第二季度的19%)，而且連續(xù)兩個季度未能實現(xiàn)盈利，但公司成功渡過補貼退坡引發(fā)的需求危機，并保留沖擊全年36萬輛交付量的希望。